年初“反内卷”政策带来的红利逐步显现，快递行业的市场情绪一度高涨。三通一达也展现了良好的经营态势。
但情况很快发生了变化，一季报公布之后，几家头部公司的股价出现下滑，年初的涨幅被逐步侵蚀。
要问为何经营数据仅能支撑一个季度，一季度之后市场为何不再看好“反内卷”，原因在于何处？
打开三通一达的财报，核心看法是：只要市场结构没有根本性调整，快递行业的估值始终与成本曲线紧密相连。
主要观点包括：
1.反内卷确实推动单票收入提升，但费用端也在同步增加。利润率改善的企业，往往业务量出现下滑，这意味着利润的改善空间有限。
2.回顾历史，快递行业的增长长期依赖电商带动。当前电商市场增速放缓，对快递物流行业缺乏明显的增量贡献，服务价格和成本的竞争具有一定必然性。
3.从价格战趋势来看，单票价格在2.5-2元区间时需求增量最大。根据申通和圆通的数据，单票价格每下降1分钱，业务量能增加约1.4亿件，在2.1-2元以下，增量效应则会逐渐减弱。
4.现阶段影响三通一达估值的因素，还是成本端。运输价格是成本侧波动最大的项目，它与石油价格高度关联。正因如此，三通一达一季度后估值迅速回落。圆通的业绩预告重点提及AI技术对运输成本的改善，市场预期成本结构持续优化，这将直接作用于三通一达的中期估值逻辑。
反内卷取得一定效果，但竞争压力依然存在
文首先回顾下去年下半年“反内卷”政策的成效。
去年第四季度起，三通一达单票收入显著提升，与去年二季度低点相比，合并丹鸟物流后的申通增幅最大，达到14.4%；韵达和中通增速分别为9.7%和9.3%，圆通则下降1.5%。
单票收入增长构成了今年一季度快递行业估值修复的核心理由。
但利润端的表现更为分化。圆通和韵达归母利润率随单票收入增长，连续三个季度改善。中通去年三季度后归母利润率持续下滑，一季度接近去年三季度的低点；申通同样在一季度出现归母利润率下滑。
费控是关键因素，圆通和韵达费率水平去年二季度后无明显变化，中通一季度销管费率环比增170bp，申通增20bp（其中包含季度性因素，如中通一季度历来费率较高，员工薪酬集中发放）。
巧合的是，最新经营数据显示，归母利润修复较弱的中通和申通，一季度业务量分别增长13.2%和14.3%；单票收入下滑的圆通业务量增12.7%；单票收入与归母利润均改善的韵达，业务量却同比下降6%。
整体来看，单票收入层面的反内卷确实取得一定成效。但企业在实际获得的利益中，单票收入提升带来的利润空间，要么被费用支出抵消，要么要承担业务量萎缩的压力。
单票收入的增长与业务量的扩张之间存在一种相互制约的关系。换言之，反内卷政策让“单票价格”指标有所改善，但竞争只是转变成隐性成本战，表面价格战并未完全停止。
快递企业间的隐性竞争远未结束。
快递行业的增长高度依赖外部因素
从宏观角度看，快递行业竞争加剧具有一定的必然性。任何行业在缺乏新增量的情况下，要么经历结构性调整，要么面临价格战，很难实现协同增长。
症结在于：快递行业缺乏独立增长逻辑，尤其是以经济件为主的快递公司。
以三通一达为例，其营收增速与阿里巴巴营收曲线高度同步，自2020年以来经历两轮逆势增长，分别发生在2021年和2024年。
